医疗保健行业仿制药整合是行业发展必然创新驱动成长的新逻辑正在建立20180924中金公司12页

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明证券研究报告2018年9月24日医疗保健仿制药整合是行业发展必然，创新驱动成长的新逻辑正在建立行业动态行业近况近日国家医保局主导的试点联合采购政策引起了市场较大关注。此次试点将在北京、上海、天津、重庆和沈阳、大连、广州、深圳、厦门、成都、西安共11个城市开展，此次带量集中采购共涉及33个品种；针对此次公布的33个品种，试点地区的所有公立医疗机构将实施集中带量采购。出于对后续仿制药降价的担忧，医药板块也出现了较大波动。评论仿制药行业整合是行业发展必然趋势：我们预计目前我国仿制药和辅助用药支出占到每年医保支出50%以上，而美国仿制药支出约占20%，对于仿制药尤其是过期原研药的降价整合是行业发展的必然趋势，研发投入较少的纯仿制药企业的估值中枢会下移。创新驱动成长的新逻辑正在建立：2018年是国内创新药大量上市的起点年，由于创新药普遍定价相对偏高，整合仿制药和辅助用药市场将会为后续创新药的放量腾出空间。目前海外和国内的创新药均在加速获批进入医保，从去年通过谈判纳入医保的赫赛汀，糖尿病DPP4等品种来看，进入医保后销售有显著放量。我们认为创新驱动成长才是未来医药板块成长的核心逻辑，仿制药的调整是转型过程中的结构性阵痛。对于医药板块不必悲观：1、我们认为仿制药的调整周期会长达5-10年，并非一蹴而就。从实际进度来看，我们预计第一批遴选的289个基药品种要在2020年才能全部完成一致性评价，若算上后续的非基药以及注射剂，国内仿制药全部通过一致性评价至少需要5年以上时间；2、试点政策在全国推广的时间、降价幅度、采购量均存在修正的可能性，目前市场预期过于悲观；3、制药行业后续会高度集中，对于有产品线和资本支出能力的大企业而言长期是好事情；4、政府的医保支出依然在增长，行业增长的趋势不会被打断。估值与建议我们认为对于医药板块不必悲观，长期来看，此时是布局优质企业的较好时点。投资组合：A股：科伦药业、凯利泰、华东医药、乐普医疗、美年健康、上海医药、恒瑞医药。H股：石药集团、中国生物制药、威高股份、中国中药、白云山。风险降价幅度超出预期；承诺采购量不及预期。目标P/E(x)股票名称评级价格2018E2019E科伦药业-A推荐40.0029.923.3凯利泰-A推荐14.0017.422.7华东医药-A推荐55.0025.820.5乐普医疗-A推荐48.0040.632.2美年健康-A推荐20.5061.142.9上海医药-A推荐32.0013.812.3恒瑞医药-A推荐75.4057.446.2石药集团-H推荐27.5028.221.8中国生物制药-H推荐14.5326.421.6威高-H推荐9.5018.816.4中国中药-H推荐7.6615.412.8白云山-H推荐41.009.510.5中金一级行业医疗保健相关研究报告•仿制药降价是阵痛，医药板块创新驱动的长期成长逻辑并未改变(2018.09.17)•石四药集团-H|高端产品收入有望进一步提升(2018.09.16)•中国同辐-H|中国同位素与辐照产业链的领军者(2018.09.12)•立足长远，建议继续加配医药板块(2018.09.10)•天士力-A|与美国ARBOR公司合作，推进复方丹参滴丸美国上市(2018.09.07)•丽珠集团-A|股权激励方案获通过，有望推动市场情绪转暖(2018.09.06)资料来源：万得资讯、彭博资讯、中金公司研究部邹朋分析员[e-mail]执证编号：S0080513090001SFCCERef：BCC31380901001101201302017-092017-122018-032018-062018-09相对值(%)沪深300中金医疗保健中金公司研究部:2018年9月24日请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明211个试点城市33个品种试行集中带量采购仿制药整合是行业发展必然趋势，但市场对于政策的影响过于悲观。我们观点如下：1、仿制药降价整合是转型中的阵痛，创新驱动成长的长期逻辑没有变化；2、仿制药的整合是一个5-10年的长期过程，不会造成行业断崖式的下跌，有研发线的企业能够通过新品种的推出逐步缓冲影响；3、此次招标受打击最大的是外资专利过期原研药，国产份额会大幅提升。4、集采招标政策在谈判和试点执行的过程中存在修正的可能性。我们选取了常用大品种进行了测算，此次披露的带量采购小于实际需求量。根据媒体披露信息，此次11个城市试点采购的阿托伐他汀的量为42亿mg（为方便计算，此处以mg为单位，下同），按照此次试点采购量占当地医院采购量的60%计算，当地医院的采购量约为70亿mg；而据PDB统计，2017样本医院阿托伐他汀销量为411亿mg，按照3-5倍放大至全国的销量约为1,233-2,054亿mg，此次试点的11个城市人口占全国总人口的比重约为11.80%，按照人口比重计算此11个城市的年销量约为145亿-242亿mg。就我们测算情况而言，此次试点城市的阿托伐他汀采购量较实际需求是偏低的。同样我们测算瑞舒伐他汀的采购量也小于实际需求量。因此我们认为在正式谈判或试点过程中政策是存在修正空间的。图表1:11个试点城市试行集中带量采购资料来源：PDB、药智网、医药魔方、中金公司研究部注：最新中标价中仿制厂商价格从最新中标的仿制厂商中选取序号品种名称规格原研企业最新中标价（元/片、元/粒、元/支）各企业2017年PDB样本医院销售额（百万元）各企业2017年PDB样本医院销售占比国内通过一致性评价厂商10mg原研厂商：6.65仿制厂商：3.1920mg原研厂商：9.07仿制厂商：5.8110mg原研厂商：7.84仿制厂商：3.875mg原研厂商：4.58仿制厂商：2.3525mg原研厂商：仿制厂商：2.2175mg原研厂商：15.47仿制厂商：6.5275mg原研厂商：仿制厂商：1.73150mg原研厂商：4.08仿制厂商：0.695氨氯地平口服常释剂型5mg辉瑞原研厂商：4.27仿制厂商：0.83辉瑞：633.97扬子江：31.26华润赛科：31.11其它：58.86辉瑞：83.95%扬子江：4.14%华润赛科：4.12%其它：7.79%黄河药业、扬子江、华润赛科嘉林药业、乐普医疗1阿托伐他汀口服常释剂型辉瑞辉瑞：1627.59嘉林药业：384.6天方药业：128.37新东港药业：31.31百科制药：21.45莱柯：15.57辉瑞：73.68%嘉林药业：17.41%天方药业：5.81%新东港药业：1.42%百科制药：0.97%莱柯：0.7%信立泰2瑞舒伐他汀口服常释剂型IPRIPR：743.04先声东元：12.13正大天晴：67.8京新药业：76.27海正药业：10.06鲁南贝特：187.86通用三洋：6.04IPR：67.35%先声东元：1.1%正大天晴：6.15%京新药业：6.91%海正药业：0.91%鲁南贝特：17.03%通用三洋：0.55%正大天晴、京新药业、海正药业3氯吡格雷口服常释剂型赛诺菲赛诺菲：1418.8乐普医疗：254.64信立泰：721.64赛诺菲：59.23%乐普医疗：10.63%信立泰：30.13%4厄贝沙坦口服常释剂型赛诺菲赛诺菲：286.43恒瑞医药：18.61润都制药：17.72其它：68.03赛诺菲：78.55%恒瑞医药：5.1%润都制药：4.86%其它：18.66%华海药业、海正药业中金公司研究部:2018年9月24日请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明3图表2:11个试点城市试行集中带量采购（续）资料来源：PDB、药智网、医药魔方、中金公司研究部注：最新中标价中仿制厂商价格从最新中标的仿制厂商中选取序号品种名称规格原研企业最新中标价（元/片、元/粒、元/支）各企业2017年PDB样本医院销售额（百万元）各企业2017年PDB样本医院销售占比国内通过一致性评价厂商6恩替卡韦口服常释剂型0.5mg百时美施贵宝原研厂商：27.43仿制厂商：7.00正大天晴：878.55施贵宝：794.62青峰药业：101.03其它：221.49正大天晴：44.02%施贵宝：39.82%青峰药业：5.06%其它：11.10%正大天晴、青峰药业7艾司西酞普兰口服常释剂型10mgH.Lumdbeck（灵北）原研厂商：13.65仿制厂商：5.83H.Lumdbeck：249.31京卫制药：120.93科伦药业：41.34金华康恩贝：2.85西点药业：1.56洞庭药业：0.19H.Lumdbeck：59.91%京卫制药：29.06%科伦药业：9.93%金华康恩贝：0.68%西点药业：0.37%洞庭药业：0.05%科伦药业、洞庭药业8帕罗西汀口服常释剂型20mgGSK原研厂商：10.20仿制厂商：3.19GSK：97华海药业：87.71尖峰药业：16.92万生药业：9.87GSK：45.86%华海药业：41.47%尖峰药业：8%万生药业：4.67%华海药业10mg原研厂商：20.44仿制厂商：7.515mg原研厂商：39.90仿制厂商：14.1110头孢呋辛酯（头孢呋辛）口服常释剂型250mgGSK原研厂商：2.78仿制厂商：0.80中化药品：32.25GSK：25.02国药集团：18.84其它：20.99中化药品：33.09%GSK：25.67%国药集团：19.7%其它：21.53%国药致君、珠海联邦、成都倍特11利培酮口服常释剂型1mg西安杨森原研厂商：2.49仿制厂商：1.17西安杨森：68.07齐鲁制药：13.85恩华药业：13.63其它：22.67西安杨森：58%齐鲁制药：12%恩华药业：12%其它：19.00%华海药业12吉非替尼口服常释剂型250mg阿斯利康原研厂商：235.80仿制厂商：158.40阿斯利康：371.53齐鲁制药：48.04阿斯利康：88.55%齐鲁制药：11.45%齐鲁制药13福辛普利口服常释剂型10mg百时美施贵宝原研厂商：2.83仿制厂商：1.91施贵宝：36.86华海药业：7.65施贵宝：82.81%华海药业：17.19%华海药业14厄贝沙坦氢氧噻嗪口服常释剂型150mg+12.5mg赛诺菲原研厂商：4.22仿制厂商：2.48赛诺菲：142.33正大天晴：56.68元和药业：19.92其它：19.29赛诺菲：59.75%正大天晴：23.8%元和药业：8.36%其它：8.09%正大天晴、华海药业10mg原研厂商：2.99仿制厂商：1.165mg原研厂商：仿制厂商：0.8816替诺福韦二吡呋酯口服常释剂型300mg吉利德原研厂商：仿制厂商：13.83GSK：157.73阿斯本：71.79倍特药业：9.9其它：1.44GSK：65.48%阿斯本：29.8%倍特药业：4.11%其它：0.59%成都倍特、齐鲁制药100mg原研厂商：7.28仿制厂商：6.4650mg原研厂商：5.35仿制厂商：2.27豪森药业9奥氮平口服常释剂型礼来豪森药业：391.81礼来：193.08Reddy's：48.63华生制药：19.27Catalent：0.34豪森药业：59.99%礼来：29.56%Reddy's：7.45%华生制药：2.95%Catalent：0.05%华海药业15赖诺普利口服常释剂型阿斯利康华海药业：0.71国药集团：0.67天士力：0.29其它：0.32华海药业：35.68%国药集团：33.83%天士力：14.45%其它：16.04%华海药业17氯沙坦口服常释剂型默沙东默沙东：250.83扬子江：60.63华海药业：22.6其它：9.63默沙东：72.98%扬子江：17.64%华海药业：6.58%其它：2.80%中金公司研究部:2018年9月24日请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明4图表3:11个试点城市试行集中带量采购（续）资料来源：PDB、药智网、医药魔方、中金公司研究部注：最新中标价中仿制厂商价格从最新中标的仿制厂商中选取序号品种名称规格原研企业最新中标价（元/片、元/粒、元/支）各企业2017年PDB样本医院销售额（百万元）各企业2017年