电子行业PCB消费电子LED中报总结20180905中泰证券30页

请务必阅读正文之后的重要声明部分-2-行业报告简版内容目录PCB板块：板块相对涨幅居前，全年稳健成长可期......................错误!未定义书签。盈利能力..............................................................................错误!未定义书签。ROE近年显著上行，随后趋于平缓，未来有望稳中提升......错误!未定义书签。经营性现金流持续改善........................................................错误!未定义书签。景旺电子——增速拐点确立，智能制造威力尽显................错误!未定义书签。崇达技术——“不惧”贸易风波业绩高增长，大批量、国内市场效果显著错误!未定义书签。深南电路——前瞻布局卓有成效，各业务线逐步进入收获期错误!未定义书签。东山精密——中报表现优秀，Q3业绩高指引，加速成长可期错误!未定义书签。消费电子板块：行业景气度有所恢复，把握5G与光学两主线......错误!未定义书签。消费电子板块Q2有所回升，苹果产业链相对更好.............错误!未定义书签。强者恒强趋势明显，平台公司优势持续扩大.......................错误!未定义书签。精选光学与5G射频方向，布局优质平台标的....................错误!未定义书签。LED：下游好于上游，估值回归精选个股............................................................-25-营收和业绩：下游增速大于中上游，小间距等Q2环比依然强劲.............-25-盈利能力&ROE：下游显示和中游封装毛利率和ROE改善最明显...........-25-经营现金流下降值得重视；研发支出增长40%.........................................-26-应收账款&存货营收增速和占比上半年较高...............................................-27-外延扩张并购多，商誉及占业绩比值得关注.............................................-27-板块估值受外部环节调整到位，下半年配置精选中报指标好个股............-28-风险提示............................................................................................................-29-请务必阅读正文之后的重要声明部分-3-行业报告简版PCB板块相对涨幅居前，全年稳健成长可期年初至今，PCB板块下跌1.9%，同期上证指数下跌17.34%，横向比较来看，PCB行业相对涨幅在电子行业中居前。PCB公司板块主要由业绩驱动，此外与成长逻辑相对稳健、以及市场偏好高确定性品种相关。从估值角度来看，当前PCB板块的PE(TTM)估值为36倍，低于15年牛市时期峰值，低于17年底约45倍估值，但由2016-2017年PCB板块新上市公司较多，次新股估值较高，未来伴随公司业绩成长，该估值水平将逐步得以消化。图表1:市盈率PE行业历史比较资料来源：wind，中泰证券研究所PCB公司盈利贡献考量超过估值贡献。在2013-2015的牛市中，估值对股价的贡献较大，市场给予高成长、新兴产业高估值，彼时由于板块尚缺乏优质成长标的，因此牛市后板块股价与估值下滑明显；反观股市大跌至今PCB板块相对估值快速收缩，盈利贡献大幅增长。在此背景下，低估值、高成长的内资行业龙头企业如景旺电子、崇达技术受到关注。目前我们选取20家公司作为PCB板块股票池：景旺电子、深南电路、崇达技术、胜宏科技、丹邦科技、沪电股份、依顿电子、兴森科技、奥士康、世运电路、广东骏亚、东山精密、明阳电路、超声电子、博敏电子、超华科技、中京电子、弘信电子、传艺科技、天津普林。并对标的进行中报经营情况分析，其中包括3家国企、2家外资、15家民企，民企占数量绝对优势，此外内资龙头的盈利能力表现最为优秀。盈利能力PCB板块2018年上半年营业收入为310亿元，同比增速为17%，净利润为26亿元，同比增速为25%。2018年Q1以来，板块加权平均营业收入同比增速由20%下滑至18%，原因可能为中兴通讯事件影响以及矿机销量数据下滑等。18Q1以来，板块净利润增速由105%下滑至53%，请务必阅读正文之后的重要声明部分-4-行业报告简版主要因东山精密Q1净利润增速超过600%，扣除东山因素，板块平均净利润增速显著加快，板块加权平均净利润同比增速由18Q1的14%提升至23%，主要因为优秀的民企龙头（景旺电子、崇达技术、胜宏科技等）业绩加速释放，弘信电子等受益行业转暖同比增速由负转正，沪电股份等公司Q2迎来增速拐点。在全球向内资产能转移，以及国内集中度提升逻辑下，我们认为板块平均增速有望维持。图表2:PCB行业营业收入总和资料来源：wind，中泰证券研究所图表3:PCB行业净利润总和资料来源：wind中泰证券研究所请务必阅读正文之后的重要声明部分-5-行业报告简版图表4:平均营收增速环比小幅下滑资料来源：wind，中泰证券研究所图表5:平均净利润同比增速平稳资料来源：wind，中泰证券研究所ROE近年显著上行，随后趋于平缓，未来有望稳中提升PCB板块ROE从2015年中报至2016年中报显著上行，由4提升至9%，随后由16年继续提升至近年最高水平——17中报ROE=11.5%，18中报ROE=11.7%。15-16年，ROE的主要驱动力主要来自于利润率的提升——2016年ROE上行主要为净利率上行带动，随后，新股上市后募投项目加速，ROE的主要驱动力主要来自于资产周转率的提升。考虑到新设备投放后需要的产能爬坡——营收上行——利润释放过请务必阅读正文之后的重要声明部分-6-行业报告简版程，18-19年扩产公司先进产能持续投入，资产周转率有望上升、资产负债率相对稳定，未来ROE有望稳中提升。图表6:ROE趋于平缓资料来源：wind，中泰证券研究所图表7:ROE拆分资料来源wind，中泰证券研究所经营性现金流持续改善2018年上半年PCB板块经营性现金流净额为26.4亿元，同比增速为29%，高于净利润同比增速（25%）。板块加权平均现金流净额为1.27亿元，大幅优于17年中报0.4亿元。导致行业经营性现金流改善的原因主要是行业议价能力增强。请务必阅读正文之后的重要声明部分-7-行业报告简版图表8:18年上半年经营活动现金流同比大幅增加资料来源：wind，中泰证券研究所图表9:毛利率与净利率趋于稳定资料来源：wind，中泰证券研究所图表10:18年财务费率出现拐点请务必阅读正文之后的重要声明部分-8-行业报告简版资料来源：wind，中泰证券研究所景旺电子——增速拐点确立，智能制造威力尽显业绩摘要：公司发布18年中报，营业收入22.74亿元，同比+15.47%，及归属股东净利润3.9亿，同比增长24%，Q2单季度业绩增速明显，营收/归母利润增速达到21%/43%，拐点确立，重回高增长轨道。其他指标：销售费用0.78亿元，同比+32%，增速高于营收，系拓展市场及销售规模增加导致销售人员薪资、运输费用及代理费增加所致。管理费用2.03亿元，同比+27%，增速高于营收，系江西景旺二期项目新工厂前期投入及公司加大研发投入、提高集团管控能力使得本期研发费用、管理人员薪资费用增加所致。财务费用由于汇兑受益同比有所改善。存货：6.05亿元，同比+32%%，系寄售客户量增加、原材料备货增加。在建工程：0.34亿元，同比-58%，系江西二期厂房等转固增加。应付账款：10.72亿元，同比+25%，系采购规模增加（做原材料库存降低成本）所致。应收账款：15.25亿元，同比+28%，营收体量伴随应收账款增加。二季度增速拐点明显，受益于软板订单恢复景气度，以及江西二期产能瓶颈打开，公司收入环比提升31%，利润环比提升51%！此外值得留意的是，公司利润超越营收增长，体现智能工厂在降本提效方面强悍实力。经我们测算，江西二期工厂报告期内超水平提前完成市场预期，投产三个月即已达盈亏平衡点，成为行业效益标杆。除了依靠丰富的客户储备和饱满的订单以外，借助产线的信息化和智能化先发优势，智能制造威力尽显。毛利率看：公司上半年达成33%毛利率，17.19%净利率，其中Q2达成32%毛利率，净利率升至18.2%，在新工厂投产背景下我们认为盈利能力得到良好展现，同时软板良率效率提升改善毛利。在原材料价格稳定前提下，考虑到二期智能工厂产能爬升中的效率和稼动率变化，全年来请务必阅读正文之后的重要声明部分-9-行业报告简版看硬板毛利有望保持同比稳定，软板毛利仍有向上提升空间。扩产进度略快于预期，未来成长信心坚定。借助产线的信息化和智能化先发优势，江西二期规划年产能240万平方米/年，该项目总共分为5条产线，预计年内开满三条产线，贡献增量有望超过7亿元人民币。目前第一条产线已经满产，第二条产线爬坡进度接近完成，订单充沛，已着手安装调试第三条产线。按先前规划测算，进展快于预期。江西二期是公司酝酿多年的代表之作，在智能化产线设计、环保设计、人员配置上都别具匠心，是行业的标杆之作。软板FPC：通过将SMT向龙川整合，18Q2产能相比17Q4提升20%左右；进入Q2，消费电子拉货开启，核心客户份额进一步增加；此外公司Q1采购较多电子元器件供FPC使用，而MLCC等被动元器件涨幅明显，目前仅出货一半左右，在FPC成品价格同步上涨的前提下，三四季度提升软板利润空间。公布股权激励草案，集团26名高级、核心管理&技术人员利益深度绑定。拟向26名公司核心成员授予限制性股票300万股，占总股本的0.74%，授予价格28.56元/股，完全解锁条件为未来四年净利润复合增速20%，且个人考评符合要求。公司前期布局陆续进入收获期，公司通过激励将自身发展与公司核心成员的个人利益深度绑定，彰显对自身业绩增长的强大信心，有利于进一步降低核心人员流失率。崇达技术——业绩保持高增长，大批量、国内市场布局效果显著事件：2018年上半年实现营业收入18.14亿元，同比+22.58%；归母净利润2.80亿元，同比+38.62%；扣非净利润2.62亿元，同比+29.39%。其中单季度Q2营收9.38亿元，归母净利润1.52亿元，分别同比增长7%/19%。根据公布的业绩指引，预计2018年前三季度归母净利3.90亿元-4.50亿元，同比+20%-40%，其中Q3归母净利1.10亿元-1.70亿元。内生增速突出：根据测算，公司Q2毛利率32.74%，在大批量占比提升背景下环比提升0.12%，彰显较高产品品质和较强议价权；净利润率约为16.4%，环比提升1.8pct，同比提升2.8pct。即使考虑Q2汇兑收益、转债利息以及股权激励费用等，Q2单季度经营性净利润仍超1.5亿元，超市场预期。其他指标：经营活动产生的现金流量净额3.33亿元，同比+8%，正常变化。大批量转型更进一步，2018年上半年，公司继续提高生产规模，20%平米以上的中大批量订单占总销售面积的约69%，新增订单金额中，70%是中大批量订单。国内市场拓展收获成果，更大市场打开：此外，报告期公司内销收入4.4亿元，同比+43%，国内市场开拓顺利，有利于公司继续扩大订单规模。考虑到报告期内与华为、三星等新达成了合作意向，与新松机器人、臻迪机器人、零度智控等机器人、VR/AR等新兴领域客户进入了稳定合作阶段——公司在国内市场发力从新兴市场、前沿领域入手，凭借响应、品质等优势收获硕果。见微知著，产能利用率高位印证景气度和自动化水平：2018年上半年公司产能利用率约90%，产销率98%以上，一方面印