房地产行业2019年度投资策略寒夜将尽曙光在前

房地产行业2019年度投资策略证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号2目录前言与投资概要.......................................................................................................................................................................14一、基本面：三大因素导致成交走弱，中期住宅需求仍有支撑，但棚改过后三四线需求略有隐忧...........................15（一）需求现状：下半年去化率下行、成交走弱，源于731会议、贸易战和棚改资金收紧.......................................151、销售情况：下半年市场成交逐步走弱，能级结构中两头好、中间差，中西部好于中东部.............................152、去化率情况：需求走弱、推盘增加推动去化率快速下行，其中三四线去化率降幅更大.................................193、近期需求变化：731会议、贸易战、棚改资金收紧导致改善型和投资性需求下降..........................................213.1、731会议：市场逐步由刚需主导迁移至改需、投资主导，731会议后更强政策敏感性推动其快速退场.213.2、贸易战：受经济走差及贸易战突发式影响，民营经济推动的改善及投资需求快速下行..........................273.3、棚改资金收紧：年中棚改资金收紧，棚改货币化对于销售的贡献度有所下降..........................................294、需求现状总结：下半年去化率下行、成交走弱，源于731会议、贸易战和棚改资金收紧.............................30（二）需求展望：中期需求仍有支撑，考虑棚改拖累和按揭改善，预计19年销售面积同比-5%..............................301、中期需求测算：我们估算我国住宅需求中枢13亿平，中期需求仍有一定支撑...............................................302、购买力情况：居民杠杆率上行较快、但仍低于主流发达国家，我国总体购买力仍相对较强.........................322.1、房贷占比贷款总额（房款余额/总贷款余额）：17年中国18%vs.主流国际平均46%，美国危机期65%.332.2、居民杠杆率（居民负债/GDP）：17年中国48%vs.主流国际平均80%，日美危机期71%和98%.............342.3、居民杠杆率（居民负债/可支配收入）：17年我国49%vs.主流国际平均80%，日美危机期92%和118%352.4、房贷收入比（房贷余额/居民可支配收入）：17年我国89%仍低于美国和英国100-130%的水平............362.5、交易杠杆率（房贷/一二手住房销售额）：16年我国47%仍低于美国和英国70-75%的水平....................362.6、按揭负担比（按揭偿还额/家庭年均可支配收入）：17年我国20%略低于美国和英国21-27%的水平.....372.7、居民储蓄/GDP：17年我国46%远高于世界平均27%，并预计至22年仍将高达42%.............................382.8、交易杠杆率区域结构：估算一二线城市交易杠杆率33%，三四线城市52%..............................................392.9、房价收入比：可支配收入增速快于房价增速推动房价收入比改善，目前全国降至7倍..........................413、按揭利率变化：国债收益率预示按揭利率或下降50bp，最大可拉动销售面积同比上行不超过+2.5%..........424、棚改影响估算：考虑棚改收紧及需求透支的影响，估算19年棚改放缓对销量负面影响不到7%。.............465、需求展望总结：综合考虑按揭利率下行以及棚改负面拖累，预计19年销售面积同比-5%.............................49（三）供应情况：开工积极、推盘高增致中短期供给放量，拿地走弱、库存低位预示中后期供给承压...................491、推盘：限价逐步放松、保资金抢开工共同推动下半年推盘高增，短期供应放量.............................................492、开工：新开工持续较强预示18Q4推盘较强，预计19年一二线城市开工好于三四线.....................................503、土地：土地市场快速走弱，将削弱中期新房供应，同时进一步加剧地方财政压力.........................................514、土储：主流房企相对土储面积仍处于低位徘徊，18-19年拿地谨慎将制约后续开工能力...............................525、库存：库存低位略有上行，托底房价但也掣肘政策放松，拿地趋弱下预示加库存缓慢.................................546、供应情况总结：开工积极、推盘高增致中短期供给放量，拿地走弱、库存低位预示中后期供给承压..........56房地产行业2019年度投资策略证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号3（四）价格情况：房价略有松动，但库存低位、高地价项目入市及土地成本走高将有托底房价...............................561、一手房价格：本轮新房房价上涨周期长于以往，低库存下新房价格仍然稳定、但也有失真因素..................562、二手房价格：本轮二手房房价上涨周期长于以往，低库存下二手房价格仍稳定、但也有失真因素..............583、实地调研房价：下半年实际房价有所松动，其中一二线仍较坚挺，三四线降价幅度相对较大......................604、房价情况总结：近期房价略有松动，但库存低位、高地价项目入市及土地成本走高将有托底房价..............61二、政策面：稳经济隐含稳房地产，供需结构化放松或是方向，预计19Q2前后政策逐步宽松................................61（一）政策基调判断：低库存下政策难以大松，但稳经济又隐含稳房地产，供需结构化放松或是方向............611、政府强调经济稳中有变、并要求确保六个稳定，稳经济诉求也隐含房地产行业稳定.................................612、低库存下政策难以大松，但稳经济又隐含稳房地产，供需结构化放松或是方向.........................................64（二）调控政策变化：本轮周期中楼市调控已达史上最严，近期部分城市政策已有试探性松动.......................661、以往两轮调控分别持续21和16个月，中央主导、地方一致行动性强.........................................................662、本轮调控已持续27个月、已超过前几轮小周期调控持续时间，基本上已更严空间...................................673、部分城市政策已有松动，人才新政、限价突破、限购松动等陆续出现.........................................................69（三）政策面总结：稳经济隐含稳房地产，供需结构化放松或是方向，预计19Q2前后政策逐步宽松.............71三、资金面：回款略降、资本市场融资增加、非标增速放缓，预计19年资金来源增速放缓至+3%.........................71（一）资本市场融资：借新还旧持续放量，规模性企业更具优势...........................................................................711、境内债发行：公司债大幅放量，龙头成本已经有所下行.................................................................................712、境内债到期：18年回售明显增加，预计明年到期兑付金额6,000亿元.........................................................723、境外债发行与到期：美元债发行不减，偿债高峰亦在2019-2021年..............................................................73（二）银行融资：银行贷款有保有压，“白名单”房企融资渠道仍然畅通.............................................................73（三）资金面总结：回款略降、资本市场融资增加、非标增速放缓，预计19年资金来源增速+3%..................75四、公司面：龙头集中度三重跳增，高预收款确保业绩稳增，存货减值压力不大、更重在业绩平滑.......................76（一）主流房企的销售情况：弱市下龙头表现仍强，主流房企年度计划完成情况良好.......................................761、总量来看，1-10月主流房企销售额同比+38%、10月单月同比+31%，弱市下龙头表现仍强.....................762、从房企来看，前10月销售破千亿房企同比翻番，主流房企销售计划完成率平均76%...............................77（二）主流房企集中度的三重提升：总量稳定下，销售、融资、拿地三重集中度跳增.......................................801、融资：融资供给侧改革下，主流15龙头房企融资集中度从16年的21%跳增至18H的58%....................802、拿地：土地供给侧改革下，主流15家龙头房企拿地集中度由15年的14%提升至18H1的46%..............833、销售：集中度继续提升，主流15家龙头房企销售集中度由15年的11%提升至18H1的22%..................844、展望：“融资、拿地、销售”三重集中度跳增，预计未来3年龙头销售高增可期.......................................85（三）主流房企财务情况：营收加速、业绩高增，高预收款确保业绩稳增...........................................................871、18年前三季度营收继续高增，业绩增速维持高位、业绩进入高速释放期....................................................872、18年前三季度毛利率上行、净利率略降，三项费用率和少数股东权益占比均有所提升............................