化工行业研究，为什么选他们？

独立性申明：作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，其结论不受其它任何第三方的授意、影响，特此声明。请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野本土智慧化工行业首席分析师：邱伟电话：[phone]-1858E-mail:[e-mail]化工行业助理分析师：陆震电话：[phone]-1839E-mail:[e-mail]本报告的独到之处„深入分析了新安股份与金发科技独特的竞争优势„明确指出新安股份与金发科技的股价催化剂行业研究Page1相关研究报告：《国信证券-2008年化工行业投资策略：中国化工的黄金之年080104》《国信证券-2008年化工行业中期投资策略：高油价下，寻找中国的比较优势行业080630》《国信证券-新安股份：增发项目为公司向产业链下游发展助力080806》《国信证券-新安股份：盈利仍存在超预期空间080425》《国信证券-新安股份07年报点评：草甘膦、有机硅双双向好080226》《国信证券-行业报告-沿着有机硅产业链，我们能看到什么？070424》《国信证券-金发科技：沿着既有道路快速发展080312》《国信证券-金发科技：产品毛利率继续提高070813》《国信证券-金发科技：持续高速成长的奥秘070719》《国信证券-金发科技：一个不断超预期的增长070628》《国信证券-金发科技：越成长，越宽广070314》《国信证券-金发科技：送给情人的礼物070214》行业研究报告基础化工行业特殊化学品行业深度研究推荐（维持评级）行业研究报告为什么选他们？—新安股份与金发科技的核心竞争力及投资机会探讨z长期稳定的竞争优势可以成为企业的“经济护城河”除了品牌价值以外，长期、稳定的竞争优势也可以成为企业长期发展的可靠保证。对于优秀的化工企业而言，这一点足以弥补缺乏品牌价值这一工业企业的普遍缺陷。z新安股份、金发科技是经营模式最具优势的两家化工企业新安股份、金发科技是化工行业里两家具有长期、可持续核心竞争力的企业，其代表的两种经营模式是中国化工发展的典型模式。对经营模式的把握，两家企业分别达到了国内化工企业中的较高水平。新安股份的成本优势是公司在有机硅、草甘膦原料生产的重要节点上布局以及物料消耗的低水平得来的。公司管理层的远见与洞察力使其在有机硅与草甘膦行业的发展步步抢先，有助于扩大技术方面的领先优势。金发科技是典型的核心竞争力分布于“微笑曲线”两端的企业，并且公司通过良好的股权激励将经营者与股东的利益紧密结合。z新安股份与金发科技的股价催化剂草甘膦目前是需求淡季、生产旺季。年底草甘膦将进入需求旺季，而国内黄磷生产进入淡季将导致草甘膦供需的又一次紧张，草甘膦价格反弹会在11、12月份左右出现，那时新安的股价催化剂也将出现。尽管金发科技中短期业绩可能会受到高油价导致的成本上升的影响，市场估值对此反应已经基本充分，存在长期价值被低估的机会，一旦油价下跌，其成本压力减小，利润率向上的弹性将会很强。也就是说，金发是未来两年具有翻倍机会的企业！z新安股份与金发科技未来的发展空间：销售规模扩大6倍以上！新安未来5-10年会进入全球有机硅生产的四强，再加上草甘膦业务，新安未来5-10年的销售规模将有数量级的变化，公司未来主要定位于有机硅领域的专业供应商以及草甘膦领域的产业龙头。金发科技做到300亿元（未来5-6年）之前成长性都不会出现问题，这以后，成长性将主要来自于金发目前在新材料领域的布局。z公司业绩预测预计新安股份08、09年EPS为6.44、5.66元，估值下限40-45元；预计金发科技08、09年EPS为0.94、1.22元，未来3-5年净利润年均复合增长率不会低于30%，油价回调背景下，完全可以支撑20倍以上的PE。2008年08月11日请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野本土智慧Page2目录长期稳定的竞争优势是企业的“经济护城河”..........................................................3新安股份、金发科技是经营模式最具优势的两家化工企业........................................3新安股份：技术与成本领先的行业龙头............................................................3金发科技：大行业中的绝对领先者...................................................................5新安股份与金发科技的股价催化剂............................................................................7新安股份：草甘膦价格将调整到10月份..........................................................7金发科技：油价下调是短期内主要催化剂.........................................................8未来发展空间：中国化工行业中的国际领先企业......................................................8公司业绩预测及估值讨论..........................................................................................9新安股份：估值底限40-45元..........................................................................9金发科技：未来5年复合增长率30%以上......................................................10免责条款：.............................................................................................................11图表目录图1：新安股份有机硅与草甘磷联产工艺..................................................................4图2：国内有机硅单体生产、消费情况.....................................................................4图3：新安是这次磷矿石—黄磷—草甘膦产业链涨价受益最大的中国公司................5图4：改性塑料产业链..............................................................................................5图5：我国合成树脂产量和消费................................................................................6图6：金发科技的核心竞争力在“微笑曲线”的两端................................................7图7：04.09.08-08.08.05甲基环硅氧烷价格变化.....................................................8图8：07.01.17-08.08.05草甘膦价格走势.............................................................8图9：现代化工之父—DuPont公司发展历程...........................................................9图10：1996年以来转基因作物种植扩张迅速.........................................................10图11：1997～2010年草甘膦销售量全球增长迅速.................................................10表1：目前改性塑料主要应用领域的市场空间...........................................................6请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野本土智慧Page3长期稳定的竞争优势是企业的“经济护城河”巴菲特关于持续竞争力以及“经济护城河”的观点我印象深刻。从波特的竞争力分析可以看出，所谓的“经济护城河”，主要是指企业相较于行业内其他对手的独特、突出的竞争优势，当然，并不是每一种竞争优势都可以成为“经济护城河”，只有那种企业独有的、长期不变的优势才有资格。对于中国化工企业而言，没有品牌价值，很难建立品牌优势，这是和化工固有的一些弱点结合起来的。但是，品牌优势并不是企业“经济护城河”的全部，经营模式同样重要。长期、稳定的竞争优势也可以成为企业长期发展的可靠保证。对于优秀的化工企业而言，这一点足以弥补缺乏品牌价值这一工业企业的普遍缺陷。新安股份、金发科技是经营模式最具优势的两家化工企业新安股份：技术与成本领先的行业龙头新安股份的两大类产品（草甘膦和有机硅）均为全行业成本最低，其中有机硅平均毛利率高于行业平均水平20个百分点，草甘膦在04、05年的时候，一般比行业平均高6-7个百分点，今年以来草甘膦价格暴涨，这个数据可能不会太明显，但是行业低谷的时候将会极其突出。新安的这种成本优势从何而来？市场上很多人比较容易理解的是所谓“有机硅与草甘膦的氯资源循环”降低成本。然而，实际上，资源循环的成本降低可能被无意中夸大了！其实，通过04、05年新安有机硅和草甘膦的毛利率比同行业高的情况就可以看出，当时有机硅是高10个点左右，扣除掉当时新安二甲选择性较高的因素，实际上氯资源循环利用对有机硅成本降低因素在7-8个百分点，即2000元/吨以内（当然这个成本是随着氯甲烷价格波动而动态变化的）。因此，新安的成本优势至少还有一半是公司在有机硅、草甘膦原料生产的重要节点上布局以及物料消耗的低水平得来的，比如说，公司自己生产有机硅的重要原料硅块、草甘膦的重要原料亚磷酸二甲酯等。请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野本土智慧Page4图1：新安股份有机硅与草甘磷联产工艺资料来源：国信证券经济研究所图2：国内有机硅单体生产、消费情况万吨05010015020025019981999200020012002200320042005200620072008E2009E2010E2011E2012E0%20%40%60%80%100%120%产量表观消费量产量增长率表观消费量增长率资料来源：中国化工信息网，国信证券经济研究所公司的管理能力保证其做任何事都能先人一步：其实新安是这一次磷矿石—黄磷—草甘膦产业链涨价受益最大的中国企业（2008年将在草甘膦业务上盈利达到20亿元，而历史投资最多6、7亿元），主要原因在于新安在草甘膦行业低点的2005、2006年就开始布局，新增5万吨产能。第一期2.5万吨/年在2007年5月投产，刚好是草甘膦价格上涨开始启动的时候，第二期2.5万吨/年在2008年2月份投产，也是草甘膦价格刚好进入高位盘整时。此外，从新安公告的增发项目就可以看到：当对手还没做有机硅的时候，新安就把有机硅做好了，当对手开始做有机硅的时候，新安就开始做下游和高端产品；草甘膦也一样，新安开始做草甘膦的下游制剂了，竞争对手还在行业高点时拼命扩张。单体合成粗单体单体分离二甲二甲水解裂解硅粉催化剂一甲三