北大投资学课程讲义第三章(2)

股票发行市场的运作证券投资学之第三章(2)主要内容：•证券上市与上市废止•实际案例•中国企业境外上市融资模式与案例•买壳上市融资模式与案例一、股票上市(listing)对于公司和投资者的益处1、对于发行公司的益处：（1）宣传作用（2）提高效益（3）市场价值第三节证券上市与上市废止2、对于投资者公司股票上市的益处：（1）增强了股票的流动性（2）可以获得更多上市公司的信息（3）上市股票具有较好的抵押价值（4）股票的价格合理二、股票上市的要求（listingrequirement）及下市(delisting)1.上市要求：表1美国国内公司在纽约证券交易所和纳斯达克市场的上市要求比较标准纽约证券交易所纳斯达克市场每年最小税前收益最小净有形资产最小的公众持股公众持有的股票的最小市值进行整批交易的投资者的最小数量（以每百股作为衡量单位的交易）做市商$250万$1800万$110万$1800万2000个投资者一个专业券商0$200万$10万$300万300个至少两个专业券商a国际公司必须满足更大数量的要求资料来源:NYSEFactBook1997,NASDAQFactBook1997上市要求：以纽约证交所（NYSE）为例：（1）拥有100股以上的股东人数至少为2000以上，或者股东总人数在2200以上，（2）前6个月平均每月的股票交易量超过10万股。（3）大众拥有的股数在110万股以上，这些股票不包括公司的董事、高级雇员和他们的直系亲属及那些控股超过10％以上的股东所拥有的股数。（4）大众拥有的股票的市价总值在1800万美元以上。（5）公司的有形资产净值在1800万美元以上。（6）公司上年度的税前利润超过250万美元，过去两年内每年至少盈利200万美元以上，或者前三年的利润总和超过650万美元。下市、摘牌：最低维持标准，以纽约证券交易所为例：（1）至少有1200个拥有100股以上的股东。（2）至少有60万股股票（市价总值不低于500万美元）为公众拥有。（3）普通股股票的市场总价值不低于800万美元。（4）过去三年年均净盈利60万美元以上。私有化：将上市公司由公众公司转变为私有化公司。一、中国内地的股票发行方式的演进新兴市场的特点：（1）上市的公司少，盘子小。（2）投资者不成熟（3）法制法规不健全（4）容易有市场操纵者第四节实际案例：中国内地的股票发行方式与香港特别行政区的股票发行方式1、限量出售认购申请表在规定的时间内，按照排队的情况，每人限量购买规定数量的新股认购申请表。通过抽签确定获准购股的申请表的号码。每张中签表可按照规定的发行价格购买规定数量的股票。导致的结果：（1）出现新股认购申请表供不应求（2）出现黑市交易（3）出现以权谋私的现象（4）淡化投资者的风险意识（5）导致大量出借身份证等现象（6）不利于资源的配置2、无限量发售认购申请表缺点：（1）造成社会资源的浪费（2）大幅度的提高了投资成本和风险3、与储蓄存款挂钩发行方式种类：全额定期存单方式和非全额定期存单方式。缺点：（1）造成股市失血（2）出现公款私存（3）低价买卖未中签存款单的情况（4）造成资金不必要的流动4、证券交易所集中竟价发行方式（1）盲目拉高申购价（2）证券商和发行人相勾结，抬高发行价格。5、证券交易所定价发行方式（1）主承销商---卖方（2）投资者---买方（3）采用网上抽签和网下配售的方法。二、香港特别行政区股票发行方式有公开认购和公开发售两种方式。1、招股书（1）预期市盈率市盈率（P/E）=每股市价/每股盈利（2）预期股息率（派发股息/定价）×100%市盈率的评分制度低于10倍-----A级10倍–15倍------B级15倍–20倍------C级20倍以上-----D级股息率的评分制度8%以上----A级5%-8%----B级3%-5%----C级3%以下----D级（3）风险因素（4）公司业务、未来计划与前景的描述与判断。2、申请表简介申购股数：2000股为一个申请单位应交股款：包括股款、1%的经济佣金、0.02%的交易所征费、0.15%的从价印花税。申请表种类：有白色、黄色、粉红色申请表。3、股票分配基准认购数额等于发行数额认购数额小于发行数额认购数额大于发行数额超额认购是由公司董事会决定分配原则。董事会在决定配售原则时考虑：（1）持股的广泛性。（2）保护中小投资者的利益。确定基准的（基本的）认购数额大额认购：不参与抽签，获配一定比例的股票。普通认购：获配一定比例股票，参与抽签获得若干股。小额认购：细分成不同的档次，用抽签的方式决定获配数额。获配率=实际获配的数额/申购的数额小额认购的获配率最高，普通认购次之，大额认购最低。三、香港与内地在股票发行方式与认购方式的比较1、公开认购的方式内地：5种方式；香港：1种方式。2、股票分配基准的决定内地：由公司、承销商、交易所、政府部门决定；香港：由公司来决定。3、上市时间内地：没有硬性规定；香港：不超过半个月。4、内部职工股的上市时间内地：在公司股票上市6个月以后；香港：同时上市。5、盈利预测和股息政策内地：对盈利预测有规定，股息政策没有硬性要求；香港：对股息政策有规定，盈利预测没有硬性要求。6、承销和包销内地：承销包括包销和代销的两种方式；香港：全额包销。7、承销协议的审批内地：包括审批承销协议；香港：不审查承销协议。一、概述1、基本概念境外上市融资，是企业根据国家的有关法律在境外资本市场上市发行股票融资。目前我国中小企业实际可选择的境外资本市场包括纽约股票交易所和NASDAQ、伦敦股票交易所、新加坡股票交易所、香港联交所主板和创业板市场。其中香港联交所是国内中小企业境外上市融资的首选。第五节中国企业境外上市融资模式与案例2、主要特点企业在香港主板市场上市，就是平常所说的H股。H股的发行方式是“公开发行”和“国际配售”。主板市场对企业规模、盈利状况等有很多要求。香港创业板于1999年末启动，这为内地中小企业拓宽融资渠道，进入国际资本市场提供了难得的机遇。内地中小企业在香港上市，不仅是对企业融资提供了帮助，更重要的是将对企业的国际化、规范化、现代化产生积极的影响。香港创业板市场不限行业类别及公司规模，也不设盈利要求。香港创业板市场•只需2年活跃业务纪录，不设最低盈利要求，也容许控股股东与上市公司存在业务竞争。与此相反，在香港主板市场上市需要有3年业务纪录，最低盈利要求是最近一年须达到2000万港元，再之前2年的合计盈利应为3000万港元，不允许控股股东与上市公司之间存在业务竞争。NASDAQ是最早发起设立的二板市场，现在已是全球二板市场的旗帜。它是全美也是全球最大的电子股票交易市场，并在电子交易的创新方面遥遥领先。NASDAQ在上市公司总数、成长速度、成交额及市值等方面均与纽约股票交易所并驾齐驱。目前，NASDAQ指数与道琼斯指数一起被用作市场分析的基本数据。在NASDAQ上市有市场深度大、流动性好、价格效率高、透明度高等优势。1、实务运作企业在境外股票市场上市，首先要得到中国证监会的批准。证监会主要就企业的资质进行审查。其次要满足证券交易所对上市公司的要求。各交易所在其规则中对上市公司的规模、股权结构、盈利记录、中介机构等方面作了详尽的要求。具体来说，主板市场对企业的要求要比创业板市场高，美国出于重视投资者特别是中小投资者利益的传统，对企业的信息披露的要求较高。企业在境外发行股票，首先是聘请中介机构辅导实施重组，剥离不良资产，优化企业结构，提高企业的吸引力和优势。然后准备财务报告、招股说明书、承销协议等文书文件并报相关监管当局批准，召开公司董事会通过上市事宜。在得到批准后，就要确定发行价格范围并召开招股推介会，进行招股。二、中国境外上市融资模式成功案例1、第一拖拉机股份有限公司在香港上市第一拖拉机股份有限公司于1997年6月经过充分准备后成功推向市场。“一拖”H股发行的国际配售部分获得了约31倍的超额认购，公开发行部分更获得约29.6倍的超额认购。在所有H股公开发行中，除昆明机床及北辰集团外，“一拖”获得超额认购倍数是最高的。而在其上市推介的过程中，“一拖”根据投资者的反应，先后两次提高了发行价，此举在“一拖”上市之前也是所有H股及香港其它股票发行中没有先例的。分析“一拖”上市成功的原因，其中主要的是其定位包装。“一拖”的主营业务为拖拉机的生产和销售，本来作为一个机械制造业企业，其概念并不为市场所看好，但是，担任保荐人的百富勤却另辟蹊径，为“一拖”树立起一个中国农业概念股，大受投资者的欢迎。这是因为中国人口众多，是个农业大国，粮食市场关系到整个国家的稳定与发展，实现农业机械化是中国农业发展的可靠保障，因此农机制造业也已成为中国政府关注的重点行业之一。在“一拖”上市前，香港市场尚无农机概念股，“一拖”作为中国最大的农机制造商，成为香港市场唯一的中国农业概念股，因此，对于投资者而言，“一拖”提供了唯一参与中国农业发展的机会，其概念清晰明确。此外，为了引起投资者对于投资于中国农业概念股的兴趣，百富勤的研究部门在“一拖”正式推介路演之前发行了一份《中国农业的研究报告》，向国际投资者大力推介中国农业的广阔发展前景，建立起投资者对投资中国农业的期望。接着又发行了一份中国拖拉机行业的研究报告，建立了投资者对该行业的认识。在路演前，百富勤为“一拖”安排了一个能吸引投资者及对公司有利的定价策略。初始的价格市盈率为9.43倍至11.82倍，随着投资者的反应逐渐升温，先后两次将其定价提高，最后以13.27倍的市盈率成功发行。“一拖”的成功发行，除了公司自身素质优良和市场气氛较好以外，亦反映了投资银行的经验、独特的包装、推介和定价策略对于公司成功上市的重要性。2、中航兴业有限公司在香港上市中航兴业有限公司是中航集团的附属公司。中航集团是中国航空股份有限公司的驻港窗口公司。中航兴业的主营业务为经营航空运输及机场地勤服务。中航兴业于1997年12月17日在香港市场极为波动的市况中，成功挂牌上市，公开发售超额认购18倍，发行市盈率达12.5倍。当时已上市的几家航空股，如东方肮空、国泰航空和南方航空的市盈率仅在6至10倍之间，而与中航兴业同期招股的天津发展的市盈率也只有10.5倍。中航兴业在当时香港市场全面下跌的市况中取得这种成绩实属不易。是在投资银行协助下捕捉市场时机成功上市的典型案例。中航兴业原定于1997年10月底上市，但在10月中旬开始国际巡回推介之时，香港股市开始大幅下跌。因此，虽然中航兴业在国际推介中表现良好、深受投资者欢迎和重视，认购定单不断增加，但是市场极度反复波动，各类股票价格暴跌，严重影响了投资者的投资欲望。特别是在10月20日美国路演开始后4天之内，港股暴跌超过3000点，使许多投资者采取观望态度，甚至取消订单。在这种市场形势下，中航兴业决定暂缓上市，待市场形势稳定后，随机应变，同时改变发行策略、待时机到来时以定价包销的形式迅速进行国际配售及香港公开发售，并且提高国际配售比例以及减低公开发售的比例以求降低市场风险。此后，中航兴业耐心地等待着市场机会的出现，进人12月份后，面临的局势十分紧迫，因为。若中航兴业推迟至1998年上市，必须重新进行国际路演和财务审计等工作，需要大量的时间和精力，也为公司增加了费用。只有在12月初抓住机会.一举成功，才不致使中航兴业的上市被长期拖延。终于，12月2日，红筹股指数再次跌至了1600多点，但在此时出现了很强的买盘支持，收市反弹至1800多点。在短期内红筹股已再次见底，因而会有所反弹。于是，百富勤在12月3日上午与中航兴业商定了价格之后、由百富勤独家包销、在半天之内闪电式地完成了国际配售。在其后的公开招股中，亦取得了18倍的认购额，使中航兴业终干成功上市，总筹资领达11.14亿港元。由于中航兴业的发行价格较好，亦带动了东方航空和南方航空的股价一齐上涨。中航兴业成功上市的案例，反映了投资银行对市场的敏锐判断能力以及善于把握市场脉搏、捕捉稍纵即逝的市场机遇的能力，对于一家公司的成功上市.特别是在市场波动较大之时是至关重要的。“天津发展”发行时机不利。天津发展控股有限公司是天