固定收益证券—第一章—固定收益证券概述

.1固定收益证券Sep2015思考题•谈一下你所了解的固定收益证券。•谈一下什么样的金融机构倾向投资固定收益证券。•谈一下你对华尔街金融工程师们的印象。•谈一下你对固定收益证券风险的理解。教材及参考资料教材：•固定收益证券，陈蓉，郑振龙主编，北京大学出版社•固定收益证券，姚长辉，北京大学出版社•固定收益证券，布鲁斯•塔克曼，机械工业出版社3CH1固定收益证券概述•理解固定收益证券•基础性债务工具•固定收益证券衍生品•结构性债务工具4固定收益证券：定义与范畴基础性债务工具资本市场工具•国债•公司债•市政债券•……货币市场工具•国库券•同业拆借•商业票据•银行承兑汇票•回购•……固定收益证券衍生品利率衍生品•远期利率协议•国债期货•欧洲美元期货•利率互换•利率期权•……信用衍生品•信用违约互换•……结构型债务工具嵌入衍生产品•含权债券•收益连结型产品•……资产证券化产品•抵押贷款支持证券•资产支持证券•……固定收益证券：债务工具及相关衍生品5固定收益证券：风险特征•利率风险（interestraterisk）利率变动给固定收益证券价格带来的不确定性•再投资风险（reinvestmentrisk）市场利率变化引起投资者再收益的不确定型•信用风险（creditrisk）债券发行者信用问题导致的风险固定收益证券衍生产品交易对手不履约带来的风险信用风险与信用评级6固定收益证券：风险特征•流动性风险（liquidityrisk）市场流动性（marketliquidity）•资产的变现能力变化带来的风险•追逐流动性（flytoliquidity)融资流动性（fundingliquidity）•投资者融通资金、进行持续交易能力的变化•逐日盯市（marking-to-market）与融资流动性风险•其他风险通货膨胀风险、赎回风险与波动率风险等7债务工具的基本要素•债务工具的基本要素发行条款、到期条款、计息条款、还本条款与含权条款•发行条款发行人的身份、处所、担保种类、发行市场与计价货币按发行人分：•政府债券、政府机构债券、地方政府债券和公司债按计价货币•外国债券与欧洲债券•到期条款与剩余期限（timetomaturity）8债务工具的基本要素•计息条款•息票率（票面利率）、计息频率、计息日惯例以及与利息计算相关的日期按计息方式•贴现式债券持有债券没有利息收入，但往往以低于面值的价格发行，又称零息票债券，常用于货币市场工具发行•附息票债券固定利率债券浮动利率债券（floatingratenote，FRN）9债务工具的基本要素•计息条款浮动利率债券•参照指数（LIBOR,Federalfundsrate,SHIBOR等）•利息支付方式•利率浮动规则：债券票面利率=a+bx浮动基准逆回购债券（inversefloater）：b010债务工具的基本要素•计息条款计息频率•每年计息n次，或每1/n年计息一次计息日惯例（daycountconvention）•将任意一段时间换算成年的计算方法•常见的计息日惯例实际/实际，实际/365，实际/360，30/360注意不同的计息日惯例影响最终计算结果（专题1.1）•交易与计息的相关日期公告日、计算日、起息日与首次支付利息日11债务工具的基本要素•还本条款到期一次性偿付（大部分债务工具）存续期内分期偿付（常见于银行贷款与资产证券化）•含权条款赎回（call）回售（put）转换（convert）交换（exchange）12资本市场工具•政府债券（国债）美国国债市场•国库券（treasurybill）、中期国债（treasurynote）与长期国债（treasurybond)•TIPS与STRIPS中国的国债市场•记账式国债•储蓄式国债传统凭证式电子凭证式•无记名国债（实物国债）13资本市场工具•政府机构债券•地方政府债券美国的市政债券（municipalsecurities）•普通义务债券：地方政府的全部税收收入为担保•收入支持债券：地方政府特定投资项目的回报为保证中国的地方政府债券演进14资本市场工具•公司债企业为筹措资金而发行的债券公司债务的偿债顺序与信用风险中期票据：早期的产品与现代结构性产品中国公司债市场的发展15货币市场工具•货币市场工具一览16货币市场工具•同业拆借同业拆借市场的起源同业拆借市场的功能•合规金融机构之间调节短期资金头寸•揭示一国银根松紧最敏感的指示器全球同业拆借市场•英国银行家协会与LIBOR•联邦基金与联邦基金利率中国的银行间同业拆借市场17货币市场工具•短期国债与中央银行票据美国国库券美国国库券的报价：贴现率报价（并非实际收益率）•例：票面100元，实际价格98元，则贴现率报价：•但其真实年收益率为中国的国库券与中央银行票据181009848%1001009848.16%98货币市场工具•商业票据与短期融资券商业票据•本票，高信用等级的企业发行的无担保短期债务凭证•贴现式发行•资产支持商业票据（ABCP）ABCP的特点：以金融资产为担保发行ABCP的风险：资产与负债的流动性错配中国的短期融资券市场19货币市场工具•汇票商业承兑汇票与银行承兑汇票银行承兑汇票市场在国际市场与中国市场的演进•大额可转让定期存单20货币市场工具•回购正回购与逆回购质押式回购与买断式回购•质押式回购的原理与流程•质押式回购与买断式回购的异同21固定收益证券衍生品•利率远期与利率期货•利率互换•利率期权22利率远期与利率期货•远期与期货概述远期与期货的定义远期与期货的盈亏远期与期货的异同23利率远期与利率期货•利率互换•利率互换的运用例：2010年9月1日，某企业借入一笔浮动利率贷款，本金1000万美元，贷款期限为1年，参考利率为3个月期LIBOR，每三个月利率浮动一次。为规避利率上升的风险，该企业与银行签订了一笔1年期的利率互换协议，每3个月交换一次现金流，互换利率为3%。在利率互换中，企业支付固定利率，收到浮动利率；银行则相反。由于在利率互换中收到的浮动利息可以直接用于支付贷款利息，可以看出，加上上述互换交易后，该企业每一期的利息支出实质上已转变为固定的。24利率远期与利率期货•利率互换•利率互换的运用例：2010年9月1日，某企业借入一笔浮动利率贷款，本金1000万美元，贷款期限为1年，参考利率为3个月期LIBOR，每三个月利率浮动一次。为规避利率上升的风险，该企业与银行签订了一笔1年期的利率互换协议，每3个月交换一次现金流，互换利率为3%。在利率互换中，企业支付固定利率，收到浮动利率；银行则相反。由于在利率互换中收到的浮动利息可以直接用于支付贷款利息，可以看出，加上上述互换交易后，该企业每一期的利息支出实质上已转变为固定的。25利率远期与利率期货•利率远期远期利率协议•利率期货全球利率期货市场的演进欧洲美元期货与美国长期国债期货26利率互换•利率互换利率互换的现金流27利率期权•期权概述期权的定义期权的分类期权的盈亏期权与期货28利率期权•利率上限（cap）利率上限的定义利率上限多头的回报利率上限的运用例：2005年9月1日，某企业借入一笔浮动利率贷款，本金1000万美元，贷款期限为3年，假设参考利率为6个月期LIBOR加上1%，每6个月利率浮动一次。为规避浮动利率上升可能给企业带来的额外利息支出，该企业买入一份利率上限，其名义本金为1000万美元，参考利率为6个月期的LIBOR加上1%，行权利率为6%，期权期限也为3年。2911max(,,0)iiiiXMTTRTTR利率期权•利率上限的现金流结构30利率期权•利率下限（floor）与利率双限（collar）利率下限多头的回报结构利率双限：利率上限多头+利率下限空头•假设上例中的企业在借入上述浮动利率贷款的同时，不仅仅购买了上述利率上限，还出售了一份期限、频率与名义本金都与之相同的利率下限，参考利率也是6个月期的LIBOR加上1%，行权利率为5%。当市场6个月期LIBOR较低导致浮动利率贷款的利息成本低于5%时，在利率下限上的亏损将导致企业的融资成本始终不会低于利率底的行权利率。这样，同时购买利率底和出售利率底，实际上将使得企业的融资成本将始终处于利率上限和利率下限之间，从而形成了“利率双限”。3111max(,,0)iiXiiMTTRRTT利率期权•利率双限的现金流32时间6mLIBOR贷款利率成本6mLIBOR+1%利率上限回报利率下限回报真实利息成本2005.9.13.99%------2006.3.14.98%4.99%0-0.01％5%2006.9.15.42%5.98%005.98%2007.3.15.33%6.42%0.4206%2007.9.1--6.33%0.3306%思考：5%的利率下限设置合理吗？利率期权•利率互换•场内交易的利率期权债券期权利率期权利率期货期权33利率期权34CME场内交易的利率衍生品结构性债务工具•在债务工具中嵌入衍生品•资产证券化产品35在债务工具中嵌入衍生品•含权债券可赎回（callablebond）与可回收（puttablebond）可赎回债券的内嵌期权特性•可赎回债券的基本原理•可赎回债券买方利率期权空头性质的分析可回售债券的内嵌期权特性•可回售债券的基本原理•可回售债券买方利率期权空头性质的分析36在债务工具中嵌入衍生品•含权债券可转换和可交换•可转换债券（convertiblebond）的定义•可转换债券的特征•可转换债券与可交换债券的区别•收益连结型产品收益连结型产品的定义37资产证券化产品•理解资产证券化资产证券化的定义：将资产打包，以证券形式出售•资产证券化的动机原有资产流动性差原有资产信用等级不高•资产证券化的关键：有可预期的、相对稳定现金流•资产证券化的关键性设计风险隔离信用增强（creditenhancement）38资产证券化产品资产证券化中的信用增强39资产证券化产品资产证券化的基本流程40资产证券化产品•资产证券化产品早期的抵押贷款支持证券（MBS）•抵押过手证券•担保抵押证券（CMO）•剥离式抵押支持证券（SMBS）一般性的资产支持证券（ABS）•传统的ABS•ABCP•现金CDO41资产证券化产品•现金CDO现金CDO与传统ABS的区别•现金CDO以债务工具为抵押资产，甚至ABS本身都是现金CDO的抵押资产（再证券化）•现金CDO创造的目的在于套利•现金CDO要求相异性与低相关性•现金CDO注重信用级次（credittranche）42资产证券化产品•ABSCDO的创造流程43资产证券化产品•资产证券化与次贷危机次贷危机中的资产证券化流程次贷危机的背景次贷市场信用状况的恶化与风险的增加次贷危机的传导路径44我国债券市场452014年债券市场余额情况余额（亿元）托管只数全市场356449.5511075中央结算公司登记托管的债券287305.614858上海结算所登记托管的债券55643.24818中证登登记托管的债券13500.741399我国债券市场46数据来源：2015年7月《中国结算统计月报》我国债券市场47数据来源：2015年7月《中国结算统计月报》债券市场行情48数据来源：中央结算公司债券市场行情49