XXXX年宏观经济形势分析与XXXX年展望

12015年宏观经济形势分析与2016年展望中国经济正处在阶段更替、结构转变、动力切换和风险缓释的关键时期，新动力正在培育和形成但尚未成气候，传统动力正在调整和衰减，中国经济还将在景气周期的阶段性底部延续一段时间。2016年，世界经济在分化中复苏，国内经济深度探底，去产能、去库存、去杠杆将全面展开，配合供给侧的存量调整和增量改革，货币政策保持宽松并强调价格引导，财政政策将通过增加开支和减税发挥更大的作用，全面深化改革也有望获得实质性突破。预计今明两年的经济增速分别在6.9%和6.7%左右。一、2015年国内宏观经济总体动荡下行（一）经济增速大概率下滑破七2015年国内经济增长速度在“新常态”中进一步放缓，去产能、去库存和去杠杆进程尚未结束，多项宏观指标在趋势性和周期性因素的叠加影响下出现深度回落，凸显经济增长动能不足，下行压力有增无减。前三季度，中国GDP增长6.9%，同比下滑0.4个百分点，预期全年增长在6.9%左右，将出现自1991年以来首次年度GDP增速跌破7%的现象。由于通胀指数持续在低位运行，前三季度的名义GDP增速为6.6%，较去年同期大幅下降1.8个百分点，近五年首次低于实际增速。不过由于经济体量庞大，按照全年6.9%的增长计算，2015年的GDP增量将达到7148亿美元，几乎相当于1995年的GDP总量。同时，经济结构在增长步伐放缓中出现明显变化，第三产业保持快速发展，对经济增长的贡献率为58.8%。国内经济运行的“缓中趋稳”特征在GDP增速的季度波动上体现明显，四个季度的GDP增速分别为7%、7%、6.9%和6.9%（预测），2罕见地出现了仅0.1个百分点的波动幅度，反映出在经济下行趋势中，稳增长压力较大，但逆周期扩张政策和结构性调整政策已经在一定程度上发挥了减缓经济下滑趋势的作用，稳增长的持续加码将会带动宏观经济指标在四季度短暂趋稳。图2-1国内生产总值实际增速与名义增速（%）资料来源：Wind图2-2三大产业的累计同比增速（%）资料来源：Wind5.0010.0015.0020.0025.00GDP实际增速GDP名义增速3.806.018.370.002.004.006.008.0010.0012.0014.0016.0018.00第一产业第二产业第三产业3（二）物价走低进一步加剧通缩作为经济运行中供求关系的集中反映，物价水平显示通货紧缩形势在2015年日益严峻，CPI低位运行，PPI持续下跌，需求总体不旺，供求矛盾突出。2015年前三季度GDP平减指数为-0.3%，其中第一和第三季度为负，分别是-0.3%和-0.7%，这表明社会总体价格水平已进入通缩状态，该状况仅曾在1998年和2009年两次萧条时期出现。图2-3CPI与PPI走势变化情况（%）资料来源：Wind图2-42015年1-11月分行业CPI累计同比变化（%）资料来源：Wind-10.00-5.000.005.0010.0015.001997-071998-061999-052000-042001-032002-022003-012003-122004-112005-102006-092007-082008-072009-062010-052011-042012-032013-022014-012014-122015-11CPI-PPICPI:当月同比PPI:当月同比1.402.302.002.801.001.90-1.701.500.70-2.00-1.000.001.002.003.004.00CPI食品烟酒及用品衣着家庭设备用品及服务医疗保健及个人用品交通通讯及服务娱乐教育文化用品及服务居住CPI累计同比（2015-11）4消费价格指数进入“1时代”，远不及年初3%的预期目标。1-11月，CPI累计上涨1.4%，同比放缓0.6个百分点，单月最高涨幅为1.96%。其中，车用燃料及零配件价格下跌16.1%，成为主要拖累因素，显示生产领域通缩向消费领域的蔓延；交通工具、通讯工具及居住价格涨幅分别为-1.7%、-3.1%和0.7%，住行等耐用消费品价格上涨乏力；家庭服务及加工维修服务、衣着加工服务费价格涨幅领先，分别为6.7%和5.3%，反映劳动密集型的商品服务价格面临较大上涨压力。工业品出厂价格和购进价格连续45个月负增长，且跌幅不断扩大。1-11月，出厂价格指数同比下降5.2%，购进价格同比下降6.0%，分别比去年同期下滑3.4和4个百分点。此次通缩幅度较大，且通缩周期最长，目前尚无企稳回升迹象，CPI与PPI的缺口持续扩大。这也反映出，在总需求不足之外，水平偏低的供给结构与升级换代的需求结构之间的错位日益凸显。煤炭、石油、黑色金融及有色金属四大行业举足轻重，然而既存在产能过剩问题，也受国际大宗商品价格下跌影响严重，在需求疲弱和输入性通缩的双重作用下价格跌幅最大，传统行业面临发展困境。图2-52015年1-11月部分行业PPI累计同比变化（%）资料来源：Wind-40-35-30-25-20-15-10-50石油和天然气开采业石油加工、炼焦及核燃料加工业黑色金属矿采选业黑色金属冶炼及压延加工业煤炭开采和洗选业化学纤维制造业有色金属冶炼及压延加工业有色金属矿采选业化学原料及化学制品制造业全部工业品PPI累计同比（2015-11）5（三）出口与投资拖累总体需求出口和投资增速持续下滑是总需求收缩的主要表现，消费保持较快增长，对经济的拉动作用不断加大。2015年1-11月，社会消费品零售总额累计同比增长10.6%，较去年同期下降的1.4个百分点，主要是因物价水平低位徘徊，按实际价格计算的增长水平基本保持稳定。图2-6三大需求对GDP增长的拉动（%）资料来源：Wind图2-7社会消费品零售总额同比增速（%）资料来源：Wind-2.0-1.00.01.02.03.04.05.06.07.08.02010-032010-062010-092010-122011-032011-062011-092011-122012-032012-062012-092012-122013-032013-062013-092013-122014-062014-092014-122015-062015-09对GDP累计同比的拉动:最终消费支出对GDP累计同比的拉动:资本形成总额对GDP累计同比的拉动:货物和服务净出口9.009.5010.0010.5011.0011.5012.0012.5013.0013.50社会消费品零售总额:累计同比社会消费品零售总额:实际累计同比62015年1-11月，出口增速累计同比下降3.0%，进口增速累计同比下降15.1%，分别比去年同期回落8.7和15.9个百分点。出口负增长主要与全球经济复苏乏力、国际贸易格局重构有关。2008年的金融危机打破了发达经济体借贷消费、东亚地区扩大生产及俄罗斯、澳大利亚等国家输出能源的贸易链条，世界经济增长放缓，加之欧美国家开启再工业化进程，导致我国传统制造业所面临的国际市场有效需求急剧下降。与出口相比，进口增速更是大幅回落，带动“衰退式顺差”快速增长，显示内需萎缩程度大于外需。图2-8进出口金额同比增速（%）资料来源：Wind投资方面，1-11月，固定资产投资完成额累计同比增长10.2%，较去年同期回落5.6个百分点。其中，房地产开发投资增速在库存高企、资金约束以及人口结构转变等综合因素影响下跌幅扩大，从上年末的10.6%跌至1.3%；制造业受到外需回落的直接影响，房地产市场的不景气也会波及建材、钢铁等上下游行业，制造业投资增速从上年末的13.5%降至8.4%；基建投资是稳增长政策的主要发力领域，在财政拨款、地方政府债务置换、专项金融债等资金支持下实现了-30.00-20.00-10.000.0010.0020.0030.0040.0050.0060.00出口金额:当月同比进口金额:当月同比出口金额:累计同比进口金额:累计同比718%的快速增长。到位资金增速下滑、社会融资成本偏高、地方发展积极性不足等因素也影响到投资增速放缓。图2-9固定资产投资完成额同比增速（%）资料来源：Wind（四）工业企业利润进入负增长图2-10制造业PMI指数的走势变化（%）资料来源：Wind-10.000.0010.0020.0030.0040.00固定资产投资完成额:累计同比房地产开发:累计同比制造业:累计同比基础设施建设:累计同比45.0046.0047.0048.0049.0050.0051.0052.0053.002014-012014-022014-032014-042014-052014-062014-072014-082014-092014-102014-112014-122015-012015-022015-032015-042015-052015-062015-072015-082015-092015-102015-11中采PMI财新PMI8与经济下行、供给过剩、需求收缩相对应的，是制造业萧条的深度扩散。制造业PMI持续低于50的荣枯线，也标志着制造业市场状况依然低迷。2015年1-11月，规模以上工业增加值累计同比增长6.1%，较去年同期下滑2.2个百分点。在规模扩张乏力的同时，工业企业经营效益的持续下滑更为显著。前10个月，工业企业主营业务收入仅增长1%，利润下降2%，同比均放缓8.7个百分点，其中国有工业企业的利润增速更是出现断崖式下跌。企业亏损面也呈大幅扩散趋势，1-10月，规模以上工业企业亏损额和亏损家数分别累计同比增长29.3%和16.2%，较去年同期抬升15.7和10.1个百分点。图2-11规模以上工业增加值增速与PPI同比变化（%）资料来源：Wind制造业扩张动力衰减，企业绩效指标恶化的主要原因包括：一是内外总体需求放缓，传统行业产能过剩，企业转型升级困难，扩大生产的能力和意愿不足；二是劳动力等生产要素成本提高，资本回报率趋于下降；三是生产领域的通缩导致企业实际融资成本上扬，2014年11月至今降息6次125个基点，而2015年11月出厂价格同比下降5.9%，下滑260个基点；四是企业的杠杆率处于较高水平，存量-10.0-5.00.05.010.015.0-5051015202530352007-072007-122008-052008-102009-032009-082010-012010-062010-112011-042011-092012-022012-072012-122013-052013-102014-032014-082015-012015-062015-11工业增加值：累计同比增速PPI（右轴）9债务循环消耗了大量资金，已经开始进入“借新还息”的时代，据统计，企业信用债还本付息规模在总发行规模中的占比从2008年的42%上升到了今年前9个月的63%。大量新增资金用于偿还旧债，一方面会加剧融资成本偏高的问题，另一方面也会挤压用于投资的资金。图2-12规模以上工业企业收入与利润同比增速（%）资料来源：Wind图2-13规模以上工业企业亏损面变化（%）资料来源：Wind1.00-2.0-25.0-40.0-30.0-20.0-10.00.010.020.030.0主营业务收入累计同比工业企业利润总额累计同比国有工业企业利润总额累计同比-15.0-10.0-5.00.05.010.015.020.025.030.035.0工业企业亏损额累计同比工业企业亏损家数累计同比10图2-14规模以上工业企业主营业务成本率（%）资料来源：Wind图2-15国内各部门负债率变化情况资料来源：McKinseyGlobalInstitute（五）就业总体稳定中潜伏风险2015年前三季度，城镇新增就业1066万人，提前实现了全年1000万新增就业岗位的目标，城镇登记失业率为4.05%，显示就业总体稳8484.58585.58686.52月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2012年2013年2014年2015年234255724658372125820381211582820501